2198.HK 中期業績
主要業務為生產及供應環氧乙烷及表面活性劑以及提供表面活性劑加工服務。
營業收入:
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百萬(人民幣)
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2010-06
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2010-12
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2011-06
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2011-12
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2012-06
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2012-12
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2013-6
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營業額
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831
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751.3
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894
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1,183.70
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1,086
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1,435.90
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1982.9
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毛利
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161
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199.6
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186
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247.2
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226
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303.9
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401.9
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毛利率
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19.37%
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26.57%
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20.81%
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20.88%
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20.81%
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21.16%
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20.30%
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股東應佔溢利
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111
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155.4
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158
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246.8
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203
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264.2
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326.2
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純利率
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13.36%
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20.68%
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17.67%
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20.85%
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18.69%
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18.40%
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16.40%
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公司營業額急升, 但毛利率和純利率回落迹象。
毛利率下滑, 估計因為集團主要產品的出售價回落, 而且原材料價格見底回升。預期两者趨勢將保持, 估計公司下年毛利率維持20%左右。
三江化工環氧乙烷價格
之前在研究三江化工的時候看少了一項重點, 而該重點於2013年上半年年報有所提及。為了保持乙烯對環氧乙烷的產出比率處於平均為0.8:1（ 即0.8噸乙烯產出1噸環氧乙烷）。集團通常每兩年更換每個環氧乙烷生產設施的催化劑, 而銀是環氧乙烷生產過程中使用的催化劑的主要成分。
催化劑更換過程涉及從國際商品市場購入銀並將已使用之銀出售到國內市場，而在購入後及出售前的銀會確認為存貨。於二零一三年六月三十日，集團持有合共約1.6百萬盎司的銀。經參考二零一三年六月二十八日的收市價(19.6 美元╱盎司)而計算的減值撥備為人民幣80.0 百萬元（二零一二年上半年：無）並已確認為其他開支，此乃拖低截至二零一三年六月三十日止六個月的純利率約4%的主要原因。
白銀價格2011至今
雖然白銀價格有反彈勢頭,但美國收水如箭在弦, 貴金屬會否能回覆過往般強勢實在是未知之數。美國QE始於2008 年11月, 而當時白銀價格約10美元╱盎司左右,如白銀以2013年6月28日19.6美元, 再下跌9美元的話, 公司將需要為其撥備多9千萬人民幣左右。如此計算, 純利率於2013年下半年難以大升。
負債:
集團為了收購美福石化及美福碼頭, 不斷舉債。 應付帳款及應付票據較去年同年上升30.5%, 至10億七千萬。計息銀行借貸上升47.13%, 至24億。整體流動負債大增55%, 至42億6千萬, 公司首次出現流動負債大於流動資產。以上數據顯示集團十分進取, 進取得有種讓我覺得管理層有點過份老定的感覺。
第一, 集團透過買入一間太陽能公司來取得該地的使用權, 目的是為未來增加的產能而造準備。公司在產能上已經年年增長, 從價格上看, 市場暫未有出現嚴重的產能過剩,管理層對環氧乙烷如此看好?
第二, 美福石化主要生產丙烯、重芳烴及混合芳烴, 該化合物主要用於用于油漆、涂料、油墨、农药、印刷等, 似乎與環氧乙烷未有太大的協同效應。對公司來說, 這是公司的另一戰線, 成功與否仍是未知之數, 但在仍然需要較大資本開支的情況下再開戰線, 管理層會否過份樂觀, 似乎需要繼續留意。
第三, 美福碼頭原本有自的物流生意, 但隨著生意越做越大, 公司將保留所有碼頭及倉庫設施供內部使用。對我來說這是合乎進取的需要。
派息:
董事會與去年同期一樣不建議派發中期股息。董事會將根據一貫的股息政策，建議派發截至二零一三年十二月三十一日止年度不少於年度派息率30%的末期股息。
中期業績總結:
過去半年, 隨著產能大增, 公司錄得急速增長。令公司在估值上回落至歷史低位附近。但隨著成本有回底,產品售價未能提價及催化劑的減值撥備, 令集團於未能純利增長壓力大增。然而公司管理層對業務十分樂觀, 積極擴張, 增加公司產品的多原性及減少運輸成本, 因此公司需要大力舉債。 這種情況, 我感覺是管理層在外圍環境似乎不太好的情況下, 賭一鋪, 成功的話, 公司在內地化工業中穩佔一位, 失敗的話, 資本開支的利息將拖垮公司的增長。
我個人認為如果公司在穩定增長的情況下, 如此買值買入應該是不錯的。 但在如此積極的情況下, 股價需要多一點折讓才令我心動和管理層搏一搏。
過去一星期, 每天累積一個想法的方法對我來說實在輕鬆很多, 雖然中間會有點數據會令我左右不定, 但每天都有機會讓我反思之前一天的思路, 文來得更有結構。
過去一星期所有數據,均以今天的報告為準, 希望各位師兄多結意見。
